信用評(píng)級(jí)改革的背景

誘發(fā)此次信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)改革的直接原因是信用評(píng)級(jí)在金融危機(jī)中沒有起到人們所希望它發(fā)揮的作用，即沒有能夠及時(shí)有效地揭示風(fēng)險(xiǎn)，警示投資者和監(jiān)管者。這一結(jié)果主要是兩個(gè)方面造成。一方面，在市場(chǎng)和監(jiān)管者的推動(dòng)下，信用評(píng)級(jí)被廣泛地運(yùn)用到很多領(lǐng)域。另一方面，各國(guó)沒有一個(gè)與信用評(píng)級(jí)地位相匹配的監(jiān)管制度存在。信用評(píng)級(jí)的重要地位與其監(jiān)管不足之間的矛盾，才是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)成為金融危機(jī)的重要推動(dòng)力的原因。這種矛盾的狀況在回顧信用評(píng)級(jí)發(fā)展的過程中可以清楚地看到。

第一家評(píng)級(jí)公司，即A．M．Best Company，誕生于1899年的美國(guó)。①早期的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主要是基于市場(chǎng)的需要，對(duì)相關(guān)證券產(chǎn)品，主要是債券進(jìn)行評(píng)級(jí)。不過，在20世紀(jì)30年代，美國(guó)的監(jiān)管者開始關(guān)注評(píng)級(jí)，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)參考評(píng)級(jí)結(jié)果，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。②甚至于監(jiān)管者會(huì)直接根據(jù)評(píng)級(jí)結(jié)果，將證券產(chǎn)品分為兩類：投資類(investment grade secuFities)和投機(jī)類(speculative securlties)。以穆迪的評(píng)級(jí)劃分標(biāo)準(zhǔn)為例，評(píng)級(jí)在BBB或以上的為投資類證券，：BB或以下評(píng)級(jí)的證券為投機(jī)類證券。③自此開始，信用評(píng)級(jí)被廣泛運(yùn)用到各種監(jiān)管文件中。監(jiān)管者在某些時(shí)候直接依賴信用評(píng)級(jí)對(duì)相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的行為作出規(guī)定。信用評(píng)級(jí)對(duì)監(jiān)管者的意義隨著巴塞爾新資本協(xié)議的實(shí)施，被進(jìn)一步擴(kuò)大了。④信用評(píng)級(jí)成為確定銀行等金融機(jī)構(gòu)確定相關(guān)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的重要因素。這極大地促進(jìn)了評(píng)級(jí)業(yè)的發(fā)展。

同時(shí)，20世紀(jì)70年代以來，隨著證券市場(chǎng)日益復(fù)雜化，風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估已經(jīng)變得越來越困難，評(píng)級(jí)作為一種專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估工具，被越來越多的投資者所倚重。與之前不同的是，這段時(shí)期信用評(píng)級(jí)業(yè)的發(fā)展更多的是因?yàn)槭袌?chǎng)的需要，而非政府的推動(dòng)。最終，在政府和市場(chǎng)的推動(dòng)下，信用評(píng)級(jí)業(yè)被廣泛地運(yùn)用到所有的金融市場(chǎng)。然而，與之不符的是，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期處于無監(jiān)管或弱監(jiān)管的狀態(tài)中。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)日益重要的地位與其弱監(jiān)管甚至無監(jiān)管之間的失衡成為信用評(píng)級(jí)失靈的一個(gè)主要原因。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管的萌芽最早出現(xiàn)在20世紀(jì)70年代的美國(guó)。當(dāng)時(shí)，美國(guó)考慮到很多投資者已經(jīng)因?yàn)楸O(jiān)管機(jī)構(gòu)的鼓勵(lì)而越來越多地依賴于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。為了便于投資者更好地區(qū)別評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的質(zhì)量，美國(guó)于1975年開始對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行資格認(rèn)定，獲得指定的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)稱為NRSRO。引入．NRSRO制度的主要目的是在交易法規(guī)則15c3—1下定義不同級(jí)別的證券的資本要求。⑤合格信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)可以用于識(shí)別投資級(jí)別和非投資級(jí)別。不過，NRSRO這個(gè)概念創(chuàng)設(shè)之后，SEC將之廣泛地用于所有依賴信用評(píng)級(jí)的規(guī)則中，包括計(jì)算相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性和信用的規(guī)則中。⑥考慮到這個(gè)概念的重要性，美國(guó)國(guó)會(huì)最終將這個(gè)概念納入立法。⑦現(xiàn)在，這個(gè)概念已經(jīng)被美國(guó)聯(lián)邦和地方的法律法規(guī)廣泛采納，甚至在美國(guó)以外的其他國(guó)家和地區(qū)也開始依賴于這個(gè)定義。⑧可以說，在很長(zhǎng)一段時(shí)間美國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管制度就是NRSRO制度，即便現(xiàn)在，美國(guó)在改革信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管制度時(shí)，依然保留了這個(gè)概念，其他沒有獲得NRSRO資格的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，至今依然游離于政府的監(jiān)管之外。

然而，盡管很多的規(guī)則依賴NRSRO這個(gè)概念，但是SEC一直沒有對(duì)這個(gè)NRSRO的指定標(biāo)準(zhǔn)和程序作出明確和清晰的界定。程序上SEC主要通過非行動(dòng)信件程序進(jìn)行(the n0一action letter process)。這個(gè)程序一直被批評(píng)缺乏透明度和明示性。⑨指定標(biāo)準(zhǔn)方面，最重要的一條標(biāo)準(zhǔn)是要考慮提交申請(qǐng)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是否可以提供被全國(guó)證券市場(chǎng)的大多數(shù)使用者認(rèn)可為可信和可靠的評(píng)級(jí)。④這一標(biāo)準(zhǔn)被認(rèn)為是不合理和相互矛盾的。因?yàn)樵诋?dāng)時(shí)的條件下，如果一家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)沒有獲得NRSRO的資格，很難在美國(guó)的證券市場(chǎng)中得以發(fā)展。事實(shí)上，自20世紀(jì)70年代NRSRO這個(gè)概念創(chuàng)設(shè)以來，只有九家大的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)依據(jù)這個(gè)概念創(chuàng)設(shè)之前的市場(chǎng)狀況，獲得認(rèn)可。⑩之后隨著信用評(píng)級(jí)行業(yè)的收購(gòu)和合并，到20世紀(jì)90年代，已經(jīng)只有五家信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有這個(gè)資格。此外，NRSRO制度還有一個(gè)弊端，就是沒有一個(gè)持續(xù)的監(jiān)督，一旦一家信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)獲得此種資格，就沒有喪失的可能。至少，無論從SEC的文件和實(shí)際的情況來看，迄今為止，沒有一家NRSRO被剝奪了這種資格。

這樣一些不合理和不透明的認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)和程序，使得僅有的對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管也喪失了應(yīng)有的作用。20世紀(jì)90年代之后，SEC也已經(jīng)意識(shí)到了這個(gè)制度的弊端，因此，一直試圖改NRSRO制度。不過，在長(zhǎng)達(dá)十年的時(shí)間里，雖然SEC提出了關(guān)于改革該制度的提案，但是最終沒有得到通過。⑥直到安然事件發(fā)生后，基于危機(jī)的影響力，美國(guó)國(guó)會(huì)才于2006年通過了《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)改革法案》(Credit Rating．AgencyReform Act 0f2006)，⑩全面改革美國(guó)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管制度。在這部法案中，NRSRO這個(gè)概念得以保留。不過，對(duì)認(rèn)可的程序和標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了嚴(yán)格的規(guī)定，并且嚴(yán)格限制了評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)某些可能影響其獨(dú)立性的行為。在此基礎(chǔ)上，SEC通過了一套有關(guān)對(duì)注冊(cè)為NRSRO的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管的最終規(guī)則，即Rule 17g一1—17g一6，@進(jìn)一步細(xì)化有關(guān)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)改革法案的內(nèi)容。此后，因?yàn)榇钨J危機(jī)的爆發(fā)，美國(guó)SEC不斷對(duì)最終規(guī)則進(jìn)行評(píng)估，并在2009年修改了最終規(guī)則，對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管進(jìn)一步加強(qiáng)。⑩

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在歐盟的發(fā)展晚于美國(guó)。跟美國(guó)一樣，在歐盟成員國(guó)中有少量依賴評(píng)級(jí)的規(guī)則存在，⑩在歐盟層面，只有幾部指令參考信用評(píng)級(jí)。⑥較之美國(guó)，歐盟并沒有過多地在立法上依賴信用評(píng)級(jí)。不過，也正是因?yàn)檫@個(gè)原因，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管在歐盟一直沒有得到重視，改革的步伐也晚于美國(guó)。

在20世紀(jì)初的上市公司丑聞后，歐盟議會(huì)通過一個(gè)決議，要求歐盟委員會(huì)評(píng)估信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是否需要監(jiān)管。歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)(theCommittee 0f European Securities Regulator，CESR)據(jù)此發(fā)布了一個(gè)關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)可能的監(jiān)管措施的報(bào)告(CERS's Technical Advice t0 theEuropean Commission on Possible Measures Concerning Credit RatingAgencies：Consultation Paper)。⑩該文件列了四個(gè)需要關(guān)注的問題，分別是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)面臨的潛在利益沖突，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)方法的透明性，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)接觸內(nèi)部信息的法律問題，以及信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)缺乏競(jìng)爭(zhēng)的可能性。⑩這一輪討論最終的結(jié)果是仍舊以國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織2003年發(fā)布的《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基本行為準(zhǔn)則》(Code 0f Conduct．Fundamentals for Credit RatingAgencies 0f the IOSCO)為基礎(chǔ)，④讓評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)自我監(jiān)管。不過，CESR需要定期就這一監(jiān)管制度進(jìn)行審查并發(fā)布報(bào)告。③次貸危機(jī)爆發(fā)后，歐盟于2008年7月就信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管提出征求意見稿，希望為信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提供最高的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和確保投資者能夠獲得可靠和正確的信息。②該征求意見稿最終于2009年4月在歐洲委員會(huì)獲得通過。@

信用評(píng)級(jí)的重要地位與其監(jiān)管不足之間的矛盾是此次改革的主要原因。解決這一矛盾有兩個(gè)選擇：降低對(duì)信用評(píng)級(jí)的依賴，或者加強(qiáng)監(jiān)管。這兩條途徑在歐美改革的討論過程中都曾經(jīng)出現(xiàn)過。但是，美國(guó)因?yàn)闅v史的原因，現(xiàn)在已經(jīng)有較多依賴于信用評(píng)級(jí)的規(guī)則存在，短期內(nèi)無法通過降低對(duì)信用評(píng)級(jí)的依賴來解決這一矛盾，最終只能選擇加強(qiáng)監(jiān)管。歐盟在發(fā)布征求意見稿的同時(shí)，也發(fā)布了另外一個(gè)文件，希望尋找辦法解決對(duì)信用評(píng)級(jí)的過度依賴。④不過，從改革的重點(diǎn)可以看到，歐盟也將重點(diǎn)放在如何加強(qiáng)監(jiān)管方面。可以說，加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)監(jiān)管，而非降低對(duì)信用評(píng)級(jí)的依賴，已成為發(fā)達(dá)國(guó)家改革的方向�？紤]到在復(fù)雜的金融市場(chǎng)中評(píng)估金融風(fēng)險(xiǎn)的難度，投資者可能也無法放棄對(duì)信用評(píng)級(jí)的依賴。因此，最終此次改革選擇了加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。

　　摘自：張育軍著《證券法苑(第1卷)(2009)》