[ 楊宏芹 ]——(2013-12-11) / 已閱7967次
2013年“8·16烏龍指”事件引起了各方關(guān)注，而類似做空股指期貨是否屬于內(nèi)幕交易，引起各方討論。筆者對此問題進(jìn)行探析。
內(nèi)幕信息的認(rèn)定
一項(xiàng)信息是否構(gòu)成內(nèi)幕信息的關(guān)鍵不是其來源，而是是否符合內(nèi)幕信息的特征。
關(guān)于對內(nèi)幕信息的認(rèn)識，無論在美國還是歐盟，內(nèi)幕信息的定義包括重要性（實(shí)質(zhì)性）和秘密性兩個要素，它們是內(nèi)幕信息兩個最重要的特征。
美國和歐盟對重要性的理解角度不同。美國從實(shí)質(zhì)性影響理解“重要性”——該信息公開后，會影響到投資者是否愿意以當(dāng)前的價格購買或出售證券；歐盟則是從內(nèi)幕信息會對價格產(chǎn)生重大影響這一點(diǎn)上來理解“重要性”。筆者認(rèn)為美國的標(biāo)準(zhǔn)更為合理。內(nèi)幕交易行為主要侵害的是投資者對信息平等的知情權(quán)，而是否知悉信息直接影響投資者的判斷。不對期貨價格產(chǎn)生影響不代表該信息不重要，僅僅以價格因素來界定該信息是否具有重要性，人為地縮小了內(nèi)幕信息的范圍。同時，亦不需要證明投資者知道了該事實(shí)就一定會做出不同的決定，只要求證明具有這種可能性即可。
雖然設(shè)定了一定的標(biāo)準(zhǔn)，但重要性的判斷仍然十分抽象。下列角度可作為旁證：（1）消息公開之后期貨價格的變化。實(shí)際上，在證券內(nèi)幕交易領(lǐng)域，觀察某上市公司股價的突然變化常常是證券管理部門追蹤內(nèi)幕交易案件的主要方法之一。（2）涉嫌內(nèi)幕交易人的行為。嫌疑人違反慣常交易習(xí)慣或當(dāng)時的市場形勢的交易行為，往往說明他知道了某些內(nèi)幕消息。（3）信息的擁有者對信息的態(tài)度。例如公司對某項(xiàng)信息采取保密措施或是公司的高層人員對此項(xiàng)信息表示關(guān)注和興趣時，往往可以說明該信息的重要性。
關(guān)于內(nèi)幕信息公開的時間節(jié)點(diǎn)，存在兩種觀點(diǎn)：“形式公開說”和“有效市場說”：前者指內(nèi)幕信息只要在法律指定的媒體上公開之后即不構(gòu)成內(nèi)幕信息；后者則認(rèn)為由某信息公布之日算起，到市場消化、吸收該信息并引起股票價格變動之時，才認(rèn)為信息已經(jīng)真正公開，至于這一段時間究竟有多長，應(yīng)視公司規(guī)模的大小和公司知名度的高低來判斷。筆者認(rèn)為，前者較為合理，原因如下：（1）期貨市場對投資者的保護(hù)不是絕對的保護(hù)。期貨市場本來就是高風(fēng)險的市場，對參與者的洞察力、收集信息的能力有很高的要求，不能要求公開者為投資人的能力負(fù)責(zé)。何況有效市場說也無法確定一個標(biāo)準(zhǔn)，反而為內(nèi)幕交易人規(guī)避法律提供了便利。（2）在證券交易中，有臨時停牌制度能夠?qū)π问焦_進(jìn)行補(bǔ)充。在期貨交易中也可對此制度進(jìn)行借鑒，在內(nèi)幕信息形式公開前，如果發(fā)生信息難以保密或已經(jīng)泄露的情況，期貨交易所可以提高保證金、調(diào)整漲跌停板幅度、限制最大持倉量等緊急措施。2012年最高人民法院和最高人民檢察院共同頒布的《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》（以下簡稱《內(nèi)幕交易解釋》）適用的也是“形式公開說”。證監(jiān)會對券商“烏龍指”內(nèi)幕信息持續(xù)期的認(rèn)定也是如此，即以某券商8月16日14:22分公告“烏龍指”事實(shí)的時間作為信息公開時點(diǎn)。
知情人范圍的認(rèn)定
知情人是指知悉內(nèi)幕信息的人。根據(jù)《內(nèi)幕交易解釋》，知情人分為兩類：基于特殊的身份能夠接觸或者獲得內(nèi)幕信息的人員；非法獲得期貨交易內(nèi)幕信息的人員。其中非法獲得內(nèi)幕信息的人員又分為三種，用非法手段獲取內(nèi)幕信息的人員、內(nèi)幕信息知情人員的近親屬或者其他與內(nèi)幕信息知情人員關(guān)系密切的人員以及在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)，與內(nèi)幕信息知情人員聯(lián)絡(luò)、接觸的人員。此分類產(chǎn)生了一個問題，即不具有特殊身份，又未主動向特殊身份的人員探聽內(nèi)幕消息，而是被動地得知內(nèi)幕信息的人員是否屬于知情人員？
被動型知悉人也對內(nèi)幕信息具有保密義務(wù)，原因在于：理論上，知情人員的范圍呈現(xiàn)不斷擴(kuò)大趨勢。例如，美國司法判例中知情人員的范圍呈現(xiàn)經(jīng)歷了從“古典特殊關(guān)系理論”到“信息泄露理論”再到“盜用理論”的轉(zhuǎn)變。“古典特殊關(guān)系理論”認(rèn)為只有當(dāng)知情人與發(fā)布內(nèi)幕信息的主體存在特殊的誠信關(guān)系才對內(nèi)幕信息具有保密義務(wù)。“信息泄露理論”的要旨在于通過認(rèn)定信息泄漏者為了個人利益而泄露信息給接受者，從而首先認(rèn)定泄露者的違法責(zé)任，并進(jìn)而追究接受者的連帶責(zé)任。而“盜用理論”則認(rèn)為任何盜用內(nèi)幕信息的人員，都應(yīng)當(dāng)對內(nèi)幕信息承擔(dān)“披露或戒絕”義務(wù)。該處的“盜用”并非指行為人偷取了內(nèi)幕信息，而是“行為人可能接觸或獲得內(nèi)幕信息，便可以斷定‘盜用’了內(nèi)幕信息。”美國司法理論的變更顯示了知情人員的范圍不斷擴(kuò)大，這一趨勢具有合理性。在實(shí)踐中，內(nèi)幕交易的情形十分復(fù)雜，法律不應(yīng)當(dāng)人為地縮小知情人的范圍，從而為一部分內(nèi)幕交易行為提供便利。
所以，判斷知情人應(yīng)當(dāng)以是否知悉內(nèi)幕信息為唯一的標(biāo)準(zhǔn)。在“8·16烏龍指”事件中，根據(jù)證監(jiān)會行政處罰決定書，某券商法定代表人作為直接負(fù)責(zé)的主管人員，其他人員作為責(zé)任人員，基于管理身份和崗位職責(zé)獲取了“烏龍指”的信息，均為內(nèi)幕信息的知情人。
內(nèi)幕交易行為的認(rèn)定
認(rèn)定內(nèi)幕交易行為的難點(diǎn)在于是否要證明行為人在主觀上“利用內(nèi)幕信息”。
筆者認(rèn)為，構(gòu)成內(nèi)幕交易行為需要“利用”要素：首先，法條表述上的省略不代表邏輯結(jié)構(gòu)上的缺失。刑法條文沒有規(guī)定“利用”要素不能成為否認(rèn)該要素的理由。其次，缺乏“利用”要素將導(dǎo)致行為的不可罰性。法律禁止內(nèi)幕交易的原因在于防止交易人利用信息優(yōu)勢進(jìn)行交易，造成對其他投資者的不公平。如果交易人缺乏“利用”要素，僅僅因?yàn)榻灰兹嗽趦?nèi)幕信息未公開期間從事了相關(guān)期貨的交易行為即認(rèn)定構(gòu)成內(nèi)幕交易會導(dǎo)致打擊面過大。最后，舉證上的難度不能成為否認(rèn)“利用”要素的理由。對行為人主觀上意圖的證明可以通過證明其客觀行為和主觀意圖的關(guān)聯(lián)性來實(shí)現(xiàn)。
結(jié)語
“烏龍指”事件是否構(gòu)成期貨內(nèi)幕交易，從以下三個方面可推知答案：內(nèi)幕信息具有重要性、非公開性的特征；而判斷知情人應(yīng)當(dāng)以是否知悉內(nèi)幕信息為唯一標(biāo)準(zhǔn)；內(nèi)幕交易行為的認(rèn)定應(yīng)當(dāng)以“利用”要素為要件。
（作者系上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)副教授）
